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LGT Beacon: Janet Yellen bleibt wichtiger als Donald Trump

24. Mai 2017

Die vage Aussicht auf ein Absetzungsverfahren gegen den US-Präsidenten löste letzte Woche eine Korrektur aus, auch wenn diese nur einen ganzen Tag lang anhielt. Wer seine Strategie am politischen Lärm ausrichtet, dürfte wieder enttäuscht werden. Die wichtigsten Konjunkturparameter für die Märkte werden nämlich weiterhin nicht von Donald Trump, sondern von Janet Yellen bestimmt.

Nächste Woche beginnen wir mit den Vorbereitungen für die vierteljährliche Überprüfung der taktischen Asset-Allokation (QTAA). Im Vorfeld analysieren wir unter anderem die aktuellen Erwartungstrends für das Wirtschaftswachstum, die Inflation und die Zinsen in den USA sowie die für uns relevanten Währungspaare. Die Beobachtung der mittelfristigen Erwartungstrends erlaubt uns, den täglichen Daten- und Schlagzeilenlärm auszublenden. Wir unterscheiden dabei zwischen marktpreisbasierten Erwartungen und den Prognosen, die von politischen Entscheidungsträgern und Analysten erstellt werden und betrachten die Veränderungen im Laufe der Zeit. Die aktuelle Situation lässt sich wie folgt zusammenfassen:

Wachstumserwartungen: stabil und moderat

In vielen Marktkommentaren heisst es immer wieder, dass die «Trumpflation»-Hoffnung inzwischen klar enttäuscht wurde. Tatsache ist aber, dass sich die Prognosen der Ökonomen («Top-down»-Sicht) nur marginal abgeschwächt haben, während sich die Unter-nehmensumsatzschätzungen für die nächsten 12 bis 24 Monate («Bottom-up»-Sicht) sogar etwas aufgehellt haben (das Umsatz-wachstum entspricht langfristig in etwa dem Wachstum des nominalen Bruttoinlandsprodukts, d.h. des NBIP).

Am Gesamtbild hat sich seit Ende Jahr wenig verändert: Der Konsens geht nach wie vor davon aus, dass das Nominalwachstum zum eher bescheidenen langfristigen Durchschnitt zurückkehren wird. Die «Bottom-up»-Prognosen für die nächsten zwei Jahre überstei-gen die langfristigen NBIP-Norm nur leicht und bleiben damit im vernünftigen Bereich. Sollte es einen «Trumpflation»-Effekt gege-ben haben, so ist dieser eher bescheiden ausgefallen, denn rund zwei Drittel der Erwartungsaufhellung fand vor der US-Wahl statt.

Inflation und Zinssätze: Märkte und Konsens sind sich nicht einig

In diesen Segmenten beobachten wir eine potenziell bedeutsamere Divergenz: Die Inflationsprognosen (der Privatökonomen sowie der US Federal Reserve) haben sich wenig verändert, während die marktbasierten Erwartungen insbesondere seit der dritten Zinser-höhung der Fed im März stetig sinken. Die relevanten Märkte signalisieren klar, dass die Fed ihr Inflationsziel (2%) verfehlen wird.

Das bedeutet, dass die in den Konsenswerten implizierte Konjunkturaufhellung weniger wahrscheinlich ist, was die Fed früher oder später dazu zwingen müsste, doch wieder eine flexiblere geldpolitische Haltung einzunehmen. Die Kluft zwischen marktbasierten Prognosen und Konsensschätzungen zeigt sich übrigens auch im Bereich der Leitzinsen sehr eindrücklich: Der Konsensmedian rech-net mit einem Zinsanstieg von bis zu 100 Basispunkten im Laufe der nächsten 24 Monate, was in etwa den Fed-Projektionen ent-spricht. Die Termin- und Optionsmärkte implizieren aber nur maximal die Hälfte davon.

Mögliche Konsequenzen für den US-Dollar und die Börsenvolatilität

Die wahrscheinlichste Anlagekonsequenz für die kommenden Monate könnte den US-Dollar betreffen. Die extrem bullischen Analys-tenprognosen für die US-Währung sind im Laufe der letzten Wochen deutlich zurückgegangen (gegenüber dem Euro und dem ja-panischen Yen sowie in geringerem Masse dem britischen Pfund). Auch dies deutet darauf hin, dass sich die Fed-Haltung in den kommenden Wochen zumindest im Verhältnis zu derjenigen der anderen Zentralbanken etwas entspannen dürfte. Das wäre stüt-zend für Aktien aber weniger gut für die US-Währung. Falls der Fed dieser kommunikative Taktwechsel nicht (rechtzeitig) gelingen sollte, müssen wir eventuell doch noch mit einem temporären Anstieg der Finanzmarktvolatilität und mit Revisionen der Analysten-schätzungen nach unten rechnen.

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Anmerkung: Die nächste Ausgabe des LGT Beacon erscheint voraussichtlich am 14. Juni 2017.